고르디우스의 매듭 요약 (건설)

건설현장 이미지(출처 : 픽샤베이)

1. 요약 이유

  건설분야는 개인적으로 관심이 많은 분야다. 서서히 반등하고 있지만 금번 하락장 이전부터 정말 낮은 평가를 받고 있던 종목이 많았고, 원전과 반도체, 친환경에너지 등을 공부하면서, 건설 섹터에도 그런 산업들과 같이 움직일 수 있는 충분히 좋은 여건을 가지고 있음에도 큰 반응이 없는 것이 이상했다.

  더구나 이 리포트의 제목은 보는 순간 끌리는 힘이 있었다. '고르디우스의 매듭'은 복잡하고 난해한 매듭인데, 이 매듭을 알렉산더 대왕이 고민 한 번 없이 단칼에 잘라버렸다는 일화가 있다. 건설 섹터에 대해 품고 있던 나의 궁금증을 단칼에 해결해 줄 것 같은 느낌이 들었다. 이래서 전문가들 사이에 리포트는 제목이 중요하다고 이야기를 하는 모양이다.

  그런데 아쉽게도 이 리포트의 8page 부터 43page 내용은 공개가 되지 않는 것 같다. 처음에는 한경컨센서스에서 리포트 올릴 때 시스템상 오류가 생긴 게 아닌가 했는데, 다른 리포트 플랫폼에서도 나와 있지 않았다.

  메리츠증권 공식 홈페이지에서 확인하려고 해도, 내 컴퓨터 문제 때문인지 알 수 없으나 인증센터 단계부터 진행되지 않아 포기해버렸다. 하지만 남아있는 분량, 특히 리포트 내용에 대한 정리가 잘 되어 있어, 대강의 내용을 이해할 수 있었기에 참고해서 정리해보기로 했다.

 

2.  고르디우스의 매듭 (건설 섹터 리포트) 주요 내용

  가. 리포트 목차

  총 3개의 파트로 구성되어 있다. 부분 내용이 빠지는 만큼, 전체 구성 파악을 위해 전체 목차를 확인해보면 다음과 같다.

1. PART1 "성장에 목마른 건설"
  1). 지난 7년 간 해외 사업의 축소는 멀티플 De-rating으로 연결
  2). 당장 실적에는 주택이 중요하지만, 결국 해외 수주가 큰 흐름을 결정
2. PART 2 "기다렸던 해외 수주, 네옴과 같이 온다"
  1). 2022년 유가상승 대비 제한적이었던 해외 수주 개선
  2). 공급망 차질 완화와 함께 2023년 본격화될 해외 수주
  3). 향후 10년 수주 레벨을 바꿔줄 네옴시티
  4). 네옴시티 진행의 리스크 요인은? 
  5). 네옴시티 투자는 현대건설로 귀결
  6). 원전을 비롯한 그 밖의 수주 동력에도 주목
3. PART 3 "주택, 이익 개선에 집중할 때"
  1). 금리 앞에 장사 없다
  2). 미분양, 아직 우려할 때가 아니다
  3). 분양 상황과 별개로 원가율 개선에 힘입어 실적은 견조
  4). 분양 상황보다는 결국 이익에 주목
4. 기업분석 : 현대건설, 삼성엔지니어링, DL이엔씨, GS건설, 대우건설

나. PART1~PART 3의 내용에 대한 추측

  먼저 PART1에서는 해외사업에 대한 축소는 우리 기업들의 성장을 해칠 수밖에 없는 문제임을 말해주고 있다. 당장 수익적인 면에서는 국내 주택 공급이 중요하다. 우리나라 건설사의 대부분은 1~2년 전만 하더라도 국내 주택에 편중되어 많은 수혜를 보았다. 아파트 가격 상승에 따른 부동산 경기 활황, 인프라 구축 등으로 국내 공사에 참여한 중소형부터 대형 건설사들까지 영업이익이 폭발적으로 증대했다.

  하지만 전 정부의 부동산 정책, 글로벌 물류대란 및 원자재 가격 상승 등의 악재가 연이어 터지면서 건설 섹터의 수혜도 꺾이기 시작했다. 국내 수요에만 집중되면 이러한 문제를 타결하기 쉽지 않다. 국내 수요는 지역적, 정치적 한계를 가질 수밖에 없기 때문이다.

  PART 2는 네옴시티와 같은 각 종 글로벌 사업들이 본격화할 것이며, 이들 프로젝트에 우리 기업들이 수주를 받음으로써 성장의 동력으로 만드는 모멘텀으로 활용할 필요가 있다고 전한다. 네옴시티는 11월에 사우디 빈 살만 왕세자의 방한이 예정되어 있고, 이후 23년에 본격적인 계약 및 발주가 전망됨에 따라 우리 기업들의 적극적인 움직임이 요구된다.

  네옴시티 이외에도 폴란드 및 체코 등의 원전사업이 있고, 화학공업 수주가 증대될 것이며 이외에도 인도네시아 신수도 건설, LNG인프라 확대 등 다양한 글로벌 프로젝트가 이어질 예정이다.

  다만 일부 확인이 안 되는 PART 2에서 언급하고 있을 네옴시티의 리스크 요인이라든가, 우리나라 건설사 중 현대건설로 이어지는 수혜의 이유를 알고 싶은데, 확인할 수 없어 아쉬울 따름이다.

  PART 3은 우리 건설사들이 치중되어 있는 국내 주택 사업에 대해 다루고 있는데, 환율에 영향을 받아 어려움은 있겠지만, 실적과 영업이익을 고려할 때, 크게 우려할 사항이 아니라고 전망한다.

  다. 관련 기업에 대한 정리

    1). 현대건설 (★)

  Top Pick으로 제시한 기업이다. 자회사 현대엔지니어링, 현대스틸과 함께 화공플랜트, 토목, 원전, 전력, 해상풍력 등 기술 우위에 있는 여러 가지 사업군이 가지고 있다는데 강점이 있다. 특히 대형 원전 시공 경험은 현대건설과 대우건설이 유일하며, 현대건설이 대우건설보다 더 많다.

  또한 네옴시티 수주에서도 삼성엔지니어링과 함께 대형 건설사 중에서 가장 적극적으로 나서고 있으며, 하반기 주택 원가율 개선을 통해 영업이익 등에서 완만한 상승을 예상된다.

    2). 삼성엔지니어링

  삼성엔지니어링은 4분기에 유의미한 대형 화공 프로젝트 수주가 기대되며, 연간 가이던스(8조 원)를 상회할 가능성이 높다는 점에 있다. 주택 사업이 없는 점이 오히려 리스크를 제한하고, 안정감을 준다. 최근 수소 등 ESG 신사업 개발 등 사업 포트폴리오를 다각화하고 있습니다.

    3). DL이앤씨 (★)

  주택사업 위주의 영위하고 있으나, 보수적인 리스크 관리로 안정적인 재무구조를 유지하고 있다. 중장기적으로 <탄소포집> 및 <SMR>등 성장 동력에도 주목해볼 만하다.

  현대건설과 같이 하반기 주택 원가율 조정에 따른 원가율 개선이 있을 것으로 예상되며, 예전에는 이란향 해외건설을 많이 했는데, 이란 문제 이후에는 해외 진출을 자제하는 것 같다. 중동 해외 플랜트 건설 경험이 많은 만큼, 이란 핵협상 타결 시에 큰 수혜를 볼 것으로 예상된다.

    4). 대우건설 (★★)

  국내에서는 <푸르지오> 브랜드로 대표되는 주택사업에 강점이 있다. 해외에서는 원전 사업과 LNG 플랜트 사업에 독보적인 기술이 있는 기업이다.

  특히 LNG에서는 국내에서 유일하게 시공할 수 있을 정도의 진입 장벽을 가지고 있으며, 글로벌에서도 LNG 수출 터미널 약 10%를 시공한 경험이 있어, 러시아-우크라이나 전쟁 발 LNG 수요 확대에 따른 수혜를 볼 수 있는 기업이라고 할 수 있다. 또한 현재 폴란드, 체코 원전 컨소시엄에도 시공자로 참여 중인 점도 눈여겨볼 만하다.

  대구 지역의 미분양분이 많은 점이 조금 걸리는 부분이지만, 10년 내 두 번째로 높은 ROE와 역사적 저점 수준인 PBR이 매력적인 구간이다.

    5). GS건설

  정비사업과 '자이'로 대표되는 주택사업의 강자다. 현재 플랜트 사업은 외형은 축소하되 수익성에 중점을 두는 정책으로 전환하고 있으며, 대신 GS이니마를 통한 수처리 사업 및 모듈러 주택, PC사업 등을 신성장 동력으로 추진하고 있다.

  주택사업에서 브랜드 파워가 있고, 대도시 위주의 분양 전략으로 미분양 리스크가 거의 없는 기업 중 하나라는 점도 강점이다.

 

3. 마치며

  리포트 문제의 아쉬움이 있으나, 건설 섹터에 대해 전반적인 상황을 확인하는데 좋은 리포트였던 것 같다. 전체 리포트를 확인할 수 있었으면 더욱 좋았을 것 같다. 
  개인적으로 대우건설과 DL이앤씨, 현대건설에 관심이 생긴다. 대우건설은 LNG 등 다른 건설사와 차별화된 기술에 강점이 있는데 많은 점수를 주고 싶고, DL이앤씨는 훌륭한 재무구조와 탄소 포집과 같은 신성장 동력이 눈에 띄며, 현대건설은 다양한 포트폴리오와 네옴시티 수주에 적극적인 점이 끌린다.

  향후 연이어 진행될 글로벌 프로젝트를 잘 준비해서 대응한다면, 곧 있을 우리나라 수도권 재개발 사업과 함께 향후 2~3년 내에 건설 섹터의 큰 성장이 있지 않을까 예상해본다.